Kriser skiller som bekendt fårene fra bukkene. Selvom Donkey Republics årsregnskab for 2020 viste et markant fald i omsætningen, har micromobility-virksomheden alligevel klaret sig igennem coronakrisen, skriver Anders Egsvang i dette TechCommunity-indlæg.

 Anders Egsvang Rasmussen er investor, underviser og analytiker der gør os klogere på, hvad der er op og ned, når startups gør på børsen. Til dagligt driver han AE Investment Research, som udarbejder analyser og hjælper investorer til at finde gode investeringsmuligheder på markedet med fokus på kvalitetsvirksomheder.


Donkey Republic har for kort tid siden leveret deres første årsregnskab som børsnoteret virksomhed. Et regnskab der er interessant grundet flere parametre, og hvor effekten af COVID-19 har været altoverskyggende. 

Pandemien har været hårdere for nogle virksomheder end andre. Norwegian var på randen af konkurs, efter verden lukkede ned og flytrafikken næsten ramte nul. Zoom, derimod, voksede i takt med at COVID-19 spredte sig, fordi deres produkt blev mere og mere vigtigt.

En af de danske børsnoterede vækstvirksomheder, Donkey Republic, har også oplevet stor effekt af COVID-19. Da pandemien brød ud, stod turister for over 33 procent af omsætningen i Donkey Republics forretning. I 2020 blev aktiviteten fra turister lavere og lavere i takt med at COVID-19 spredte sig. Donkey Republic kom derfor ud af 2020 med et fald på 34 procent i omsætning. Dette fald skyldes især færre turister, da lokale brugere af Donkey Republic forholdt sig nogenlunde stabilt på trods af hjemmearbejde og lukkede faciliteter i 2020. 

Den globale turisme. Kilde: Statista

Kriser ryster markedet og skiller fårene fra bukkene, og Donkey Republic har ud over det regnskabsmæssige chok COVID-19 medførte, brugt denne udfordring fornuftigt. I 2021 kommer de ud med en vækst på +73% i omsætningen sammenlignet med 2020 og +11% sammenlignet med 2019. Det er interessant, fordi første halvår af 2021 fortsat var præget af lav aktivitet og pandemi, mens 2019 var et helt år uden pandemi. 

For Donkey Republic har dette kunne lade sig gøre, fordi deres fokus i en tid med COVID-19 skiftede over til at fokusere på deres lokale brugere. Perioden med pandemi har bevist, at Donkey Republic har en stabil lokal brugermasse, som genererer en stabil indtægt. Selskabet har også vist, at de kan agere i et svært marked, og for Donkey Republic var COVID-19 det ultimativt sværeste at blive stillet overfor, når man har over 33% af sin omsætning fra en brugerbase, der fra den ene til den anden dag forsvinder med et knips. 

Tillid til ledelsens evner til at skabe resultater

Vi har i AE Investment Research lavet en survey blandt vores tilknyttede investorer. Den viser blandt andet, at tillid til ledelsen er det klart vigtigste, før man som investor vælger at investere i en virksomhed. Hele 85 procent mener, at det er vigtigt, at de har tillid til ledelsen. 

Den udvikling, Donkey Republic har haft i en tid med COVID-19, må alt andet lige tilskrives ledelsens evne til at eksekvere. Som nævnt til at starte med, er det meget forskelligt hvordan COVID-19 har ramt, men samtidig er det også meget forskelligt, hvordan virksomheder agerer i pressede situationer. 

Kilde: Donkey Republic

Nogle virksomheder bruger COVID-19 som en forklaring på tilbagegang, mens andre bruger denne nye situation som en anledning til at ændre sig med markedet. Donkey Republic kunne have valgt at fortsætte som før COVID-19, og så havde vi i 2021 haft nogle helt andre tal at se på. De kunne have valgt at spare på markedsføring, fordi antallet af turister var så lavt. De kunne have valgt at have samme fokus i 2021 som i 2019, hvor verden så anderledes ud. 

Jeff Bezos, stifter af Amazon, har engang sagt, at det, en højtstående leder i en virksomhed bliver betalt for, er at tage få, men gode beslutninger. En af de beslutninger Donkey’s ledelse har taget i 2021, var at introducere “Day deals”, der løftede værdien af hver bruger og samtidig gav brugeren rabat. Win win for begge parter.

Det er måske en simpel beslutning, men en vigtig beslutning, når står i en pandemi og skal sørge for, at servicere den mindre brugerbase der pludselig er, når verden lukker ned. Dette er en af grundene til, at Donkey kan komme ud af 2021 med 11 procent vækst i omsætningen sammenlignet med 2019, selvom antallet af cykler ikke har ændret sig. 

Fra en investors synspunkt synes jeg, at ledelsen har bevist, at de kan eksekvere og agere i svære situationer. Det højner tilliden til ledelsens evner. Den skarpe regnskabskyndige analytiker, ville så måske stille spørgsmålstegn ved det underskud, selskabet præsterer. Godt nok kan ledelsen skabe vækst på toplinjen, men hvad med bundlinjen, kan den komme til at vise grønne tal? 

En fixed cost-forretning

Donkey Republics underskud var i 2021 på cirka -50% sammenlignet med omsætningen, selvom selskabet driftsmæssigt skabte ca. 700.000 euro i driftsoverskud, hvis man IKKE indregner de faste omkostninger. Hvad betyder det?

Donkey Republic har det, de kalder “Headquarter costs,” som er faste omkostninger, der ikke varierer i forhold til, hvor mange ture der tages på en Donkey-cykel, hvor mange kunder de har eller andet. Det er omkostninger, der eksempelvis dækker udvikling af software og hardware, som ikke har noget med den nuværende drift at gøre, men som skal sikre fremtidig værdi og vækst. 

Lige nu stiger disse omkostninger, fordi selskabet ansætter og skalerer deres hovedkvarter op efter kapital fra børsnoteringen i foråret 2021. I en fixed cost-forretning må man ikke blive snydt af selskabets underskud. Bare fordi selskabet leverer et underskud, betyder det ikke, at forretningen ikke er profitabel. Det betyder blot, at selskabets omsætning i dag ikke er høj nok til at dække de faste omkostninger. Derfor kan det være en god idé at adskille faste udgifter fra driftsmæssige udgifter, for at se om der er en sandsynlighed for, at selskabet i fremtiden bliver profitabel. 

Hvis vi trækker de faste omkostninger helt ud af regnskabet og kun forholder os til driftsmæssige omkostninger, så leverede Donkey Republic et driftsmæssigt overskud på 13,5 procent af omsætningen i 2021. Der vil selvfølgelig altid være faste omkostninger, og derfor kan vi ikke trække dem helt ud af regnskabet, men i takt med at selskabet vokser, så vil de faste udgifter blive en mindre og mindre del af de samlede udgifter. Med tiden kan omsætningen blive så høj, at den dækker for de faste udgifter, og selskabet derfra begynder at levere profit.

Donkey Republic forventer selv, at dette punkt vil blive ramt i 2024, hvor omsætningen forventes at nå 200 millioner kroner, hvilket i så fald vil være det første år med profit. 

Ikke fordi Amazon og Donkey Republic kan sammenlignes, men Amazon havde samme udfordring, dengang de startede. De leverede underskud i mange år, indtil omsætningen og deres skala var så stor, at de kunne dække de faste omkostninger. Siden da er marginerne og overskuddet i selskabet vokset og vokset. Marginerne har formentligt ikke nået deres top endnu, og vil dermed fortsat vokse i takt med at omsætningen vokser. Det kan være svært at vurdere nu, hvordan situationen ser ud om fem år, men som investor er det vigtigt, at man ser på, hvad der har med drift og hvad der har med udvikling at gøre. 

Amazon-aktien, 1997-2011. Kilde: Tradingview

I år 2000 leverede Amazon et underskud på 1,4 milliarder dollars, hvilket svarede til -50% af omsætningen. Der var lang vej til profit, hvis man så på det underskud. Allerede i 2002 var profitmargin forbedret til -4 procent og i 2003 lavede Amazon sit første overskud. Den store forskel på år 2000 og 2003 var, at Amazon investerede i både teknologisk udvikling, udvidelse af deres lagerkapacitet og forbedring, samt udvidelse af deres pakke- og håndteringsprocesser. Det var en stor udgift at foretage denne investering, men udgiften toppede i år 2000, og i de efterfølgende år, hvor omsætningen voksede og selskabet kunne håndtere større og større volumen grundet disse investeringer, forblev udgiften fast. Faktisk faldt den i flere år.

Amazon var altså en fixed cost-forretning. De kunne driftsmæssigt tjene penge, men det kostede at blive større, og det var en investering, der kom investorerne til gode, selvom det ikke var alle investorer og analytikere, der kunne se det i år 2000. Nogle kan måske huske, hvad der skete i år 2000. It-boblen sprang, og selvom Amazon i dag er den fjerde største virksomhed i verden, og Jeff Bezos har været verdens rigeste mand flere gange, så faldt Amazons aktie med -95 procent i år 2000. 

“Ouch” var første sætning, Jeff Bezos skrev i Amazons årsrapport for år 2000. 

Amazon og Donkey Republic kan som sagt ikke sammenlignes. Det er to vidt forskellige virksomheder og to vidt forskellige størrelser. Donkey Republic når aldrig den størrelse Amazon har i dag, men det er heller ikke nødvendigt. Det vigtige er at se på de udgifter, som trækker Donkeys overskud ned, hvor størstedelen af disse udgifter er faste udgifter, der går til udvikling og teknologi. 

Donkey Republics forventning om profit i 2024 er derfor ikke urealistisk, fordi de operationelt faktisk allerede er profitable. Nu handler det om skala og vækst. 

Disclaimer: Anders Egsvang har aktier i Donkey Republic, men dette er ikke en købs- eller salgsanbefaling.